Corée du Levier

Les marchés ne tiennent plus qu'à un fil

"When the capital development of a country becomes a by-product of the activities of a casino, the job is likely to be ill-done." - John Maynard Keynes

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Pour ceux qui le souhaitent, vous pouvez écouter l’article lu par l’ours dans un accent parfait ici :

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En 2021, regardée depuis l’Occident, la série Netflix Squid Game paraît comme une pure et violente fiction.

En Corée du Sud, où la série se déroule, nombreux sont ceux qui avaient fait le parallèle entre cette fiction où des candidats endettés s’entretuent dans des jeux d’enfants afin de (re)faire fortune et leur propre quotidien économique.

“The drama may be fictional, but it feels more realistic than reality itself,” Jeong Cheol Sang, a film enthusiast, wrote in his review of Squid Game’s final season.

“Precarious labour, youth unemployment, broken families - these aren’t just plot devices, but the very struggles we face every day.”

Cinq ans plus tard, ces mêmes conditions sont l’une des raisons qui ont fait de la Corée du Sud la capitale de l’économie casino, où l’épargne d’une vie entière est placée sur des produits financiers à effet de levier afin d’espérer sortir de la précarité.

Fin juillet, ce qui devait arriver, arriva : deux trillions de dollars se sont envolés du marché boursier sud-coréen, le KOSPI, qui a perdu environ 40% depuis son pic de juin.

Ed Elson revient sur les chiffres qui se rapprochent presque autant de la fiction que Squid Game.

Lessons From South Korea

Avant le krach, il existait environ 110 millions de comptes de trading actifs en Corée du Sud, deux fois plus que d’habitants. Lors de la débâcle, selon le desk de trading de Goldman Sachs, plus de 1,2 million de Coréens ont reçu des appels de marge au 13 juillet, dont entre 300 000 et 400 000 ont vu leur compte intégralement liquidé. La crise est telle que le gouvernement a dû rappeler l’existence de sa cellule de prévention du suicide des familles en crise économique et le ministre des Finances s’est excusé publiquement devant le parlement d’avoir autorisé les ETF à levier sans “considération appropriée”.

Wall Street Memes

L’autre raison de cette brutale correction : une concentration des valeurs phares qui composent l’indice KOSPI, dans le cas présent les acteurs de l’IA Samsung et SK Hynix.

Une autre histoire récente s’est mal terminée pour des raisons similaires, celle du nouvel ancien génie de la finance casino à effet de levier, l’allemand Leopold Aschenbrenner :

Leopold Aschenbrenner made his name on his ability to predict the future. But the trader dubbed the “Nostradamus of AI” would have been hard-pressed to foresee how quickly his high-flying hedge fund would run into trouble.

The OpenAI alumnus, with no trading experience, had over two years become a Wall Street sensation, racking up gains of over 400 per cent for his more than $20bn hedge fund Situational Awareness in the first six months of this year alone.

But his debt-fuelled bets on a dazzling future for AI put Aschenbrenner on the wrong side of a brutal market sell-off in recent weeks.

Ces cas “isolés” pourraient-ils se propager dans les marchés ? Tout porte à croire que la question n’est pas de savoir si, mais quand le problème va se propager de manière globale.

Certes, la concentration n’est pas la même qu’en Corée, mais les ingrédients sont les mêmes :

1) Des investisseurs-frustrés-joueurs de casino

Le profil des investisseurs américains ressemble étrangement à celui des Coréens et à celui de Ponzino. Bloomberg :

The IFS researchers hypothesized that day trading, gambling, playing fantasy sports and porn use — among other activities — may be both coping mechanisms for dejection, stress and loneliness and also exacerbate them. Young men who engaged in these activities less than daily were about half as likely to report feelings of demoralization.

2) Des produits à effet de levier

Jamais les investisseurs n'ont été aussi avides de doper leurs rendements boursiers à coups d'emprunts sur marge.

Wall Street Journal -

3) Une concentration dans les clients…

Mais si la concentration n’est pas aussi importante qu’en Corée, les principales sociétés américaines misent toutes sur la même chose, l’IA, dont les clients finaux payants se comptent sur les doigts d’un menuisier à la retraite : OpenAI et Anthropic.

Cette semaine, Bloomberg rapportait que la part des revenus IA de Microsoft provenant d'OpenAI s'élevait à 24,1 milliards de dollars sur l'exercice clos en juin - soit environ 70% de ses ventes IA. Mieux : une grande partie de cette somme n'est autre que la facture de calcul d'OpenAI elle-même, routée via Azure et comptabilisée comme revenu Microsoft. Le client paie le fournisseur avec l'argent que le fournisseur a investi chez le client.

4) … qui ne sont pas rentables

Pourtant, malgré l’enthousiasme sans limite des marchés, ces sociétés n’ont à ce jour pas de modèle économique viable et les revenus qu’elles génèrent pour Microsoft, Google et autres Nvidia sont assurés par des levées de fonds.

OpenAI perd des milliards tous les trimestres et Anthropic semble, malgré les apparences, encore loin du compte.

Les marchés reposent donc de plus en plus, jour après jour, sur des cohortes de Ponzino qui ont parié sur un gros cheval, l’IA, derrière lequel il n’y a aucun client profitable.

La survie de ce modèle ressemble alors tout à coup à une traversée du pont de verre : tout le monde avance avec assurance, mais chaque dalle a une chance sur deux de céder - et ceux qui passent ne doivent leur survie qu'à ceux qui sont tombés avant eux.